什么才是推升股价的真正因素

　　基于起始席勒市盈率的往后10年实际平均回报率
　　横轴：起始席勒市盈率
　　纵轴：往后10年实际平均回报率
　　经济学家约翰.梅纳德.凯恩斯曾经说过：“认为自己完全不受任何知识影响的实干家通常是一些已故经济学家的奴隶。”
　　The Reformed Broker是一个点击率极高的博客，其作者约什.布朗最近撰写的一篇博客文章比同期的其他绝大部分文章都更好地阐明这一现象。
　　布朗这篇巧妙地冠以“为什么股市必须下跌”标题的文章错误地声称，市场动荡是给有能力承受亏损的投资者的最终奖赏。
　　这是大多数顾问给予他们客户的标准话语，其理论根据来自“有效市场”或“随机游走”这些学说，但这是完全错误的。
　　事实是，不管股市的动荡是如何剧烈，也不管你等了多久，股市并不欠你任何东西。
　　其中的原因是这样的：
　　股票不会自动地在短期内带来让人崩溃的动荡，也不会自发地在长期内为投资者带来优厚的回报。事实上，人们刚刚经历了持续6年的年化回报率为15%以上、只伴有轻微动荡的时期，但是持续了15年的糟糕回报率(年化回报率在5%以下)时期也才过去不久。
　　股票不像神奇彩票那样，自发且必然奖赏那些苦苦等候的人，而是由股份公司所发行的所有权凭证。这已经是陈词滥调了，但是看起来没有一个人记得股票到底是什么。股权收益取决于你在公司未来的盈利上押多少注，而不是你可以承受多大的价格波动。
　　就像仍历历在目的长达15年的糟糕时期那样，买入股票之后，即使等上10年甚至更长时间，股市也不一定就会给予丰厚的回报。看一看前面那个基于起始席勒市盈率(Shiller PE，即目前的股价除以经过通货膨胀调整后的过去十年的平均年利润)的往后10年实际回报率就可以明白这个道理：高买导致低回报，反之亦然。
　　动荡在哪种意义上比盈利能力更为重要？例如，一座公寓大楼第一年的租金(扣除基本开支)是其购买价格的1%，除非这座楼房及其所在社区正在进行快速改造升级，否则它对其所有者来说是根本不是可盈利的。
　　对股票来说，道理是一样的。一般情况下，如果你投放了一大笔钱进去，只赚得鸡毛蒜皮，你就会在很长时间里为糟糕的回报率所束缚。
　　因此，当布朗声称“股票会上涨的唯一原因是它们同样会下跌”时，他纯粹是在胡扯。股票上涨的根本原因是公司利润的提升。为投资者带来回报的不是市场动荡的预期或者去亲身经受它(尽管忍耐是必须的)，而是利润的产生。
　　而这就涉及到布朗这篇文章存在的第二个问题。布朗称：“恐惧是偌大的投资机器中最重要、起关键作用的齿轮。”
　　他的论点只对了一半。机器上还有另一个齿轮：贪婪，它导致股价与公司基本利润不相称，在某种程度上使得投资带来糟糕的长期回报。
　　布朗忘记了本杰明.格雷厄姆所虚构的患有躁狂抑郁症的“市场先生”身上的躁狂部分。恐惧代表“股权风险溢价”(股票应比债券更胜一筹的理念)进入等式内，而贪婪则推高股价并将溢价缩小为0，贪婪甚至能将溢价变为负值。
　　布朗的行文似乎显示出溢价经常受到来自狂躁的威胁，但是由于恐惧的更强力量，溢价仍然能够保持其地位。然而，尽管(或因为)对恐惧的强调，这是过于乐观了，并且一个经历过之前那糟糕的15年的人应当知道，贪婪在有些时候是占上风的。而当贪婪占优势时，其会使新投入资金的长期回报变得不甚理想。
　　在欢迎动荡回归市场上，布朗是对的，但不是由于他所认为的原因。动荡本身不是给予有耐性的投资者优厚回报的保证。相反，对那些不断将资金投放到股票上的人来说，市场动荡使他们能够以更低的价格购入那些在未来能盈利的公司所发行的股票。
　　恐惧在不断强调其存在和维持股权风险溢价，这样的理念是布朗人皆自私论(cynicism)和乐观主义独特结合的完美诠释。毕竟，布朗是“改变后的经纪人”，他会善意地向你展示出深深植根于金融服务行业人的私心。但是，因为他已经改变过来，所以他就不存私心了。
　　然而，在现实中，布朗也许仍在实践被詹姆斯.蒙泰尔称为“黑暗艺术”的股票经纪人经济学，即他会提出这样的观点：由于恐惧一直强调其存在，股票价格总是非常低的。
　　经纪人与顾问还能怎样赚钱呢？如果他们能不停地向客户强调股市的廉价(在这里则是披上了改变的外衣)，那么他们就已经掌握了经纪人的黑暗艺术了。
　　布朗可以回答一下这个问题(这个问题是杰森.茨威格提出的)，或者可以让你的投资顾问去回答：如果我们能进行“总收益互换”，而我现在就把整个投资组合给你，那么你会给我年化回报率的多少？(双刀)